反转只缺催化剂

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“现代证券之父”格雷厄姆告诉我们：股票市场上绝大部分理论收益并不是那些处于连续繁荣的公司所创造的，而是那些经历大起大落的公司所创造的，是通过在股票低价时购进、高价时出售创造出来的。购买机会产生原因是整个市场的低迷及公众对于股票的极端厌恶，必须要能确定现行令人失望的结果只是暂时的。老股民恐怕都有这样的感受，市场处于底部时，总是感觉利空满天飞，信心备受煎熬，迷茫、恐惧笼罩着市场，这与顶部的市场乐观情绪特征截然相反。本周大多数分析依旧看空市场，基本认为2300点必破，看平者都算很乐观的了。因为，B股指数、沪深300指数、深成指均一度创下新低，这成为2300点必破的有力证据。在市场已经有些绝望的背景下，如果按照格雷厄姆老先生的投资理念，所做的动作是逢低逐步买进，关键是看你是否有足够的勇气。

在我们的分析框架中，现在是一个极为关键的阶段，A股市场业已经历了四年的熊市，现在又处在998-1664点上升趋势线上方不远（见下图），同时，所有利空消化都进入尾声或预期明朗阶段，所以，我们的观点是：一旦形成底部，必定是反转底！对此我们绝不含糊。至于是否还需要诱空，也就是通过打穿2300点引发技术抛盘，对此我们一无所知。但我们知道空头主要的牌并不多，问题的关键是拿什么来诱空，一旦诱空失败就有可能造成踏空风险。其实两市超过一半的股票已经跌穿2300点了。仓位统计显示，很多基金都跟散户一样大幅减仓，似乎诱空的目的已经达到。从沪市成交量可以发现，接近2300点，成交量就大幅萎缩，成交额一度减少至400亿以下，说明割肉盘杀跌的动力大幅度减弱。

我们曾经指出，对于当前行情的感受，基本上与2008年底的情况十分类似，国内经济状况和局势都有一定的可比之处，只是所表达的轻重缓急程度有所不同，同时，对未来政策的预期力度可能会产生偏差，但无论如何，方向是很明确的。所以，我们对跨年度小牛市行情依然抱有预期，判断逻辑上是站得住脚的，现在缺少的只是催化剂而已。诚然，如果市场跌破998-1664点的上升趋势线，下面可是“万丈深渊”，坚持判断确实需要勇气，但这是有理由的坚持，也因为它有望成为反转底，所以，这也是一种有价值的坚持。

2300点所表达的政策含义，想必空头都无法否认，对于未来政策的预期我们也看得很清楚，政策转向的必要性我们不想做更多的阐述。单从政治层面“稳定大局”的角度，我们也无需担心明年政策的维稳力度，因为明年是换届的一年。今年的中央经济工作会议将于12月14日（下周三）召开，这是十六大以来最迟的一次，想必是国内外复杂的政治经济局势，延长了政策“定调会”的酝酿时间。最近十年，中央经济工作会议召开前一周，涨跌比是6:4，涨幅最大的恰恰是2008年。至于此次会议最终定什么“调”，则完全取决于对十二五期间GDP的“着陆方式”的选择。

从分析角度理解，如果政治经济局势稳定，世界经济预期向好，在经济“着陆方式”的选择上完全可以“大胆一些”，“十二五规划”预期GDP增长7%，反映出一种常态的判断和主动调整的意愿。但问题是，计划赶不上变化，现在的国内外经济环境极不稳定，而且在未来一两年都存在这种不稳定因子，如果按照7%的“着陆方式”，最终的结果很可能产生硬着陆风险。所以，我们判断十二五期间GDP最低的容忍度将上移至8%（见下图），这是十年来的新低。那么现在需要匹配怎样的货币政策和财政政策呢？我们认为适度宽松的货币政策和扩张性的财政政策，至少必选其一，国内经济的严峻程度是超预期的，如果经济提高至“保八”，政策选择上肯定是超预期的，所幸的是，国内通胀水平已经得到控制，11月CPI4.2%,超出市场预期，政策腾挪空间进一步打开。但我们也不会奢望低通胀高增长的理想状态，在全球货币泛滥的背景下，通胀不可能完全受控，适度通胀已经是很不错的结果了，最糟糕的局面就是高通胀低增长，这是最麻烦的，所以，各国如果都保持宽松，我们也必须跟上。

在本周的最新一期《亚洲经济监测》报告中，亚洲开发银行再次下调了对明年亚洲经济的增长预期，主要考虑到欧元区债务危机和美国经济不景气。野村、高盛等部分外资机构预计，中国也可能在明年实施降息。澳大利亚央行6日宣布，将隔夜拆借利率下调25个基点，这是该行自2009年2月以来首次连续两个月调降基准利率。欧洲央行8日宣布降息25基点，巴西本周宣布了今年以来的第三次降息。以色列也在上周宣布降息，印尼、泰国等不少央行上个月都采取了降息举措，韩国、菲律宾等经济体也都在考虑进一步放松货币政策。不难看出，各国都在为阻止经济下滑，做着尽可能的努力，中国作为全球举足轻重的经济大国，保持国内经济的稳定增长显得更加重要，货币政策预期将会进一步宽松。

无论是人民币兑美元连续六度跌停，还是外汇储备超预期减少，从热钱大幅度流出以及外资全线做空中国，这些直观的经济现象，都在提示着国内经济局势的预期并不乐观，在这样的背景下，货币政策和财政政策的选择上肯定会超出市场预期。而考虑到中国经济的“弹性”，政策进展顺利的话，明年上半年GDP应可出现止跌回稳的走势，如果政策面给予进一步明确的导向，股市将会像2008年一样提前反应未来的积极变化。但考虑到政策对经济的刺激力度不可能像2008年那样大，所以，股市在反应上力度不会超过1664点的行情。

对于欧债危机，虽然常常被作为市场做空的理由，但我们说过它的影响不可能与次贷危机相提并论，后市所产的负面作用将被弱化。据中国银行三季度报告披露，截止9月底，其持有欧洲各国政府及各类机构发行债券账面价值折合970亿人民币。其中英国、德国、荷兰、法国和瑞士五国相关债券账面价值折合933亿元，占比96.13%。同时，持有意大利政府及各类机构债券账面价值4.54亿元，比第二季度末减少6.82亿元，相关的减值准备余额4700万元；并未持有葡萄牙、爱尔兰、希腊、西班牙政府及各类机构发行之债券。这份报表表明，中行已经清空了“欧猪五国”中的四国债券，其持有的欧洲债券主要集中在英、德、法等资信良好国家。中行作为中国四大国有银行之一，其减持欧债国家债券的行为不是个例，其它中资机构也会同步行动。而且，随着危机深化，中资金融机构减持欧洲债券的范围也会扩大，即使英、德、法等国的债券也会被减持。因此，欧债危机对中国的直接冲击将非常有限。

针对股市的扶持政策仍然没有实质性进展，目前依然停留在治市层面，政策导向并不明朗。本周将中小板ETF纳入融资融券范围，一度导致中小板、创业板出现整体大跌，对主板市场也造成了影响。市场很多分析认为，中小板、创业板存在很大泡沫，将中小板ETF纳入融资融券范围，有助于挤泡沫。观点看似可取，但需要明白的是，泡沫的制造者并不全是二级市场。拿创业板来说，近280家创业板股票，平均发行市盈率就高达62倍！最高达到创纪录的150倍，现在创业板的市盈率为40倍！这说明什么？很显然，一级市场本身就制造了巨大的泡沫，发审不严、过度包装、虚高询价才是问题的核心，现在的结果是一级市场制造的泡沫不断被扔到二级市场消化，亟需改革的是我们的发审制度，而不是建立二级市场做空机制，现在发审过程的所有参与者全部站在拟上市公司的立场上，基金拿着基民的钱虚高询价，想尽办法圈二级市场的钱，那么二级市场的利益谁来保护？

长期以来，二级市场投资者为股市超常规发展以及中国经济的发展，付出的代价太多，这是任何人都不能否定的历史。而现在股市却变成了大小非的套现场和上市公司的圈钱场，也难怪场外资金宁愿炒字画也不愿意进股市。当前的股市规模已达20万亿元之巨，在经济中的地位何等重要，长期低迷的状态急需得到改变。把保护二级市场投资者、特别是中小投资者的利益放在首位，才是政策的重要出发点，先救再治是必要的政策步骤。

综合上述，我们认为市场已临近变盘的状态，成交量持续低迷提示出物极必反的征兆，一旦成底，底部的级别可定义为反转，因为动力来自于基本面和技术面的“共振”。目前唯一欠缺的是催化剂，我们的关注点是下周三的中央经济工作会议，此外，我们也期待着针对股市的扶持政策出台。总之，下周可能是产生重大变化的时刻，用“不在沉默中爆发就在沉默中灭亡”来形容下周市场的敏感度，在于提示大家密切关注可能出现的趋势变化。

（作者为深圳芙浪特首席策略师）