周期性行业:博弈成分大于基本面支持

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总体上看，宏观层面数据改善的点在增多。上周日，统计局公布6月工业企业利润总额，累计同比增速升至11.4%，当月同比增速更是大幅升至17.9%，为今年最高点，而主营业务收入增速提升幅度小于利润，虽同为年内高点，但8.6%的增速水平仍处于近几年的低水平区域。产成品库存增速继续上升，但幅度已大幅减弱。反映企业间信用的应收账款增速则仍在低水平，并未跟随收入及利润增速上升的幅度。

中观层面，企业盈利预期整体处于稳定状态，尤其是主板和传统行业公司；而对于创业板盈利预期近期波动较大，将提升新兴行业近期波动性。我们发现，6月工业企业经营绩效分行业数据中，盈利改善的行业可归结为三方面：（1）成本改善型，收入平稳，而利润提升，主要集中于中上游原材料行业；（2）供给收缩型，表象是价格上涨，对应竞争格局的改善，主要集中于金属、化工等小品种；（3）政策驱动型：政府基建投资及重大项目投资带来的盈利改善，主要集中于交运、电力设备及部分中小设备制造企业。但这三点的共同弱点在于尚未观察到自主的、可持续的需求明显回升，且潜在产能与高杠杆依旧是天花板。因此，盈利改善的持续性还有待观察，且去年下半年的基数效应明显高于上半年。

沪港通无疑是近期市场关注的热点。上周，香港金管局副总裁撰文指港币近期强势与沪港通联系有限。但RQFII-ETF近期规模增长明显，且溢价率有所上升，幅度尚未明显超出此前波动范围，目前低于2012年12月时的水平。我们认为，沪港通需要重点研究与关注，目前情况倒更像是“外热内更热”，香港市场有若干积极现象，但国内市场放大的很快。

另外一个热点问题就是房地产，我们做了个初步统计筛选，上周共有12条与地产政策相关的主要独立新闻，涉及十多个城市的限购政策及信贷政策，与此相关的市场博弈情绪异常高涨。但这块的政策变动及其后果无法预判，只能紧密跟踪数据。我们倾向于再观察一段时间。

对于当前市场环境下的配置，我们认为，周期性行业的交易性价值仍将维持一段时间，这是经济与政策短周期向上的结果，但部分市场指标已经指向金融地产有过热倾向，博弈的成分大于基本面的支持。因此，周期的参与集中于中游原材料和设备制造行业，而非强弹性的行业与个股。同时，在中观和微观证据不能证伪的情况下，我们仍将用宏观数据的变化决定本次周期参与的持续性。目前看来，我们对持续性的预判并不十分乐观。

我们始终认为，在参与周期的过程中，结构性的变化方向仍然不会发生改变，新兴行业仍是大势所趋，这点市场的共识继续在凝聚，与去年不同的是，在估值高位的情况下，技术与真伪的考验显著上升。但无论怎样，周期的波段下，我们都不能忘记始终保持一颗积极寻找“坠落天使”的心。