暴风雨后见黄金
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亚洲金融危机十年后的今天，这个地区再次进入高速发展轨道。亚洲已经走向彻底的复苏，或者可能重蹈覆辙？
这是一个令人不安的日子。
1997年7月2日，亚洲金融危机爆发，泰国紧急动用外汇储备防止泰铢在一场巨大的金融投机性袭击中贬值。由于被迫对泰铢实行浮动汇率，泰国迅速跌入陷阱中。投资者很快将资金从泰国撤离，于是，在印度尼西亚、马来西亚和韩国等经济体引起连锁反应，灾难迅速波及开来。
香港、菲律宾、新加坡和台湾也未能逃脱危机的冲击。这场令金融市场和整体经济崩溃的灾难在世界上十分罕见，人们还没有见过资本以如此大的规模和速度逃离某个地区。现在，亚洲经济危机已经过去10年了，很多人认为受冲击的国家经济已经完全恢复。但也有人认为东亚可能正步入另一场金融震荡的阴影之中。
经济效率迷失
与更早期的危机相比，1997年的亚洲金融危机有明显不同。与曾经发生过多次新兴市场危机的拉美不一样的是，东亚国家市场以低通胀、预算平衡和超过8%的增长率自夸。这使得危机的到来更具有隐蔽性和悲剧性。
回头看看亚洲国家的弱点是十分清楚的：脆弱的金融混合体，过早匆忙地对外资开放，以及将地方货币与美元挂钩的政策。在套利动机的驱使下，银行和其他地方企业以比国内低得多的利率借入大量美元。当国际游资如潮涌入的时候，这些借款泡沫也推动了房地产和股市价格的上扬。
当豪华办公楼和时髦的公寓楼在这个地区扩散的时候，廉价的货币被浪费掉了。1995年到1997年，美元升值，一些东亚国家和地区的货币也随之升值，导致往来账目赤字扩大。1996年，泰国往来账目赤字高达GDP的8%。当投资者意识到泰国金融不稳定的时候，资本开始逃离，泰国的外汇储备也迅速缩小。
在货币贬值的同时，危机开始蔓延到其他领域。由于货币贬值，东亚外币债务开始膨胀，结果造成企业大面积破产。在房地产泡沫破裂和银行坏账迅速增加的同时，东亚国家的建筑工地一片死寂，庞大的起重机停止运转。由于监管乏力，很多银行资不抵债。于是银行也陷入破产的境地，资本外流进一步恶化。
泰国在绝望中甚至鼓励国民拿出黄金首饰，增加泰国央行的黄金储备。印尼盾对美元最低贬值了86%，泰国、韩国、马来西亚和菲律宾的货币贬值幅度也达到40%－60%。如果以美元价值计价，东亚国家的股市至少下跌75%。泰国、印尼和韩国只有拉下面子向国际货币基金组织求助。
1998年，印尼、马来西亚、韩国和泰国的人均实际GDP平均缩水11%。上千万人失业。受打击最沉重的还是泰国和印尼。1997－2002年，这两个国家的实际GDP连续下落，与潜在GDP之间的缺口达35%。情况已经严重到与上世纪30年代美国的大萧条相当。
一些外国人马上宣告了亚洲奇迹的破灭。他们说，高速增长的亚洲经济是虚幻的，因为经济增长的基础是政府向自己偏爱的企业大规模注入廉价资金。换句话说，经济增长率是在过度借贷和投资的推动下人为推高的。恐怖预言者相信，亚洲会重蹈上世纪80年代受到债务危机冲击的拉美的覆辙，在很长时间内，亚洲的经济都可能走不出萧条。早在危机没有爆发的时候，保罗・克鲁格曼（Paul Krugman）就对所谓亚洲经济奇迹提出质疑。他认为，亚洲经济增长是“出卖苦力而非依靠智慧”的结果，因为增长是建立在增加资本和劳动力投入的基础之上的，而不是生产率的提高。所以，克鲁格曼认为亚洲经济是不可持续的。
金融过剩
然而，亚洲金融危机的原因是金融过剩而非生产率增长乏力。事实上，很多估计认为，东亚在危机前的劳动生产率增长水平比其他新兴经济体或发达经济体都要高。毫无疑问，投资浪费、银行监管乏力和腐败等问题被高速经济增长所掩盖。但经济增长的主要动力――为投资提供资金的高储蓄率和市场开放却在原地踏步。
多数东亚经济体迅速复苏超出了很多人的预料，生产率增长很快是一个重要原因。此外，国际货币基金组织的救助和银行业改革的推进也使东亚恢复了信心。韩国和马来西亚2000年的人均收入已经恢复到危机前水平，泰国和印尼分别在2003年和2004年恢复到危机前的水平。
一些研究表明，政府治理水平对于投资和经济增长非常重要。而可悲的是，东亚在一些层面的治理水平有所退步。亚行运用世行的数据分析了6项关于治理水平的指标：承担责任的能力（accountability）、政治稳定性、政府效率、监管水平、法治水平和腐败控制能力。亚行研究了印尼、马来西亚、菲律宾、韩国、泰国5国在这6方面的水平，得到了30项指标（即5个国家，每个国家6项）。研究结论是，就绝对水平而言，从1996年到2005年间，30项指标中有22项有退步；如果相对于国际水平而言，那么30项指标中有28项出现了倒退。
即使是在金融部门，亚洲也还有很多工作要做。由于内部控制的加强和监管水平的提高，银行的状况比过去健康了，不良贷款出现了大幅度下降。泰国的不良贷款比率，由1998年的43%降至2006年的8%。然而，银行财务状况好转，部分原因在于有利的宏观经济条件。强劲的经济增长和处于反常低位的实际利率刺激了银行利润。但另一方面，一些国家的风险管理水平仍然较低。作为银行之外的另一种融资渠道，资本市场仍然不够发达。
亚洲经济在过去的十年里发生的最大变化是中国成长为经济发动机。其他亚洲国家在产品出口上输给了中国，但中国也从亚洲进口了大量资产设备。20世纪90年代，东南亚地区直接投资出现下落，甚至有人认为是中国抢走了东南亚国家的份额。但最近几年来，情况发生了变化。现在，中国的确成为亚洲地区经济增长的推进器。
中国：下一场危机的根源？
但是，由于中国的角色正日益强大，其他亚洲国家害怕在与中国的竞争中败下阵来，它们不大愿意让本国汇率迅速升值。如果中国让人民币汇率大幅升值，其他亚洲国家便没有多大必要干预本国的汇率。
中国会成为下一场危机的爆发根源吗？由于对资本进行严格管制，与1997-1998年相比，中国的金融影响力已经降低了。的确，严防货币贬值有助于化解金融危机的扩散。但中国比它的邻居可能有更值得警惕的教训：亦即保持汇率稳定，积累外汇储备。中国货币政策过于宽松、利率太低已经导致大量银行存款流入股市。
中国股权价格相对较低，如果中国股市泡沫破裂，其他亚洲国家受到的经济影响不会太大。高度紧张的投资者也可能会将资金从亚洲市场撤出，但大量的外汇储备将有效防止资本外逃。
由于拥有巨额外汇储备做掩护，东亚国家的政府将让自己的经济更具柔性，银行系统也更有弹性，以便能更好地应对将来可能发生的资本挥发事件。东亚国家的汇率应该更富于弹性，这毕竟有利于预防未来外汇储备过剩带来的危机，同时也有利于实现增长由出口转向满足国内需求。政府必须在恢复信心，创造更健康的投资环境上下功夫。
模糊的未来
亚洲经济也有自己的硬伤。政府治理对于投资和经济增长十分关键。但可悲的是，东亚在某些方面的治理水平在倒退。
亚洲在金融方面也还有很多工作要做。由于加强了内部控制和监管水平，亚洲地区的银行状况与过去相比更健康了：不良贷款大降，泰国不良贷款比率已由1998年的43%降到2006年的8%。但是，银行财务状况好转的部分原因是宏观经济条件十分有利。经济增长的强势和实际利率在超常低位刺激银行利润的增加。但另一方面，一些亚洲国家的风险管理水平仍十分低下。而作为银行之外的另一大融资渠道――资本市场还有待发育。
然而，如果以对外经济环境来说，亚洲经济更为强健了。与十年前相比，亚洲的表现比多数人预料的要好得多，这个地区今后仍然能够向世界展现出更美好的前景。
出处：英国《经济学人》2007年6月28日
编译：罗岳