为什么说欧元区面临财政调整与老龄化的困境

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风险将始终是2010年金融市场的主题之一。与过去新兴市场国家的债务危机不同,这次风险的主要来源是发达经济体,特别是欧元区,希腊的财政困境只是区内其他经济体所面临的类似问题的先兆,欧元区的噩梦远未结束。未来,欧元区面临的最大难题将是财政与老龄化问题。

长期而痛苦的财政调整

不管是接受IMF的援助还是自身经济健康发展的需要,欧元区中的高债务和高赤字国家都将在未来面临对其财政制度与收支结构进行长期而痛苦的调整,其间也充满了不确定性。

对于这些国家来说,短期的目标应在于获得流动性,防止投机冲击和资金链断裂。中期看,大部分依赖赤字的国家都需要进行财政制度改革,增收减支,以求实现中期收支平衡,并逐渐降低债务负担。长期看,如果要在2030年将政府负债与GDP之比降低到60%以下的健康水平,则必须从根本上调节国家的经济增长结构,创造财政盈余,而这一调整与欧元各国的老龄化问题存在严重矛盾。

有部分人士提出通过小幅提高通货膨胀水平来降低债务的实际价值,因为这确实是一些经济体在特殊时期曾采用过的做法。但是,在大多数情况下,这种方式风险较高,收益不稳定,且采用这种方式的政府往往担心落选的政治风险。而且,考虑到欧洲中央银行(ECB)在通货膨胀面前的铁血政策,在欧元区采用这种措施无异于天方夜谭。

根据IMF在今年2月份的一个估算,对于G20国家来说,为了在2030年将总体债务规模占GDP比例调整到60%以下,接下来的年份中政府财政差额占GDP的比例必须从2010年预计的-3.5%提高到4.25%。也就是说,在接下来的10年中G20国家必须将政府财政差额占GDP比例提高近8个百分点,并且在接下来的10年中继续维持这一水平。对于本来就负债累累的欧元区问题国家,由于利息支付的压力,这个比例要更高。

另外,高负债可能导致实际利率高企,有关财政赤字对利率影响的新证据显示,财政赤字每上升1个百分点,长期国债利率将上升10～60个基点;而政府债务占GDP的比例每上升1个百分点,长期利率将上升5个基点。这意味着欧元区国家在新债发行和经济恢复时还可能会伴随着高利率的不利因素,这些将增加改善财政的压力。虽然目前全球利率水平仍然较低,再融资成本不高,但市场对风险的担心却造成了新债有价无市的问题。

调整压力之重

在剔除周期性因素和为应对危机而发生的一次性支付后,可以得到各发达经济体的结构性财政收支,与美国和日本相比较,根据其特点,欧元区几个财政状况恶化国家的具体情况可分类考察。

欧元区的特点与美国和日本的情况不大相同。美国作为国际主储备货币发行国,其国债有最低的风险,在国际市场上更有广泛的买方,其债务扩展唯一的约束就是国会通过议案修正债务存量上限而已。而日本正在经历与危机无关的结构性财政收支显著恶化的过程,债务与GDP之比高达224%。与其相比,欧元区中的爱尔兰和西班牙面临着与危机相关的结构性财政收支显著恶化的过程。而比利时和意大利,即使没有这次危机,其负债水平本身就较高,利息负担很重。对于希腊和葡萄牙,在遭遇危机时结构性赤字就已经处于较高水平,危机更是在它们的伤口上撒了一把盐。

中期财政调整路径

根据IMF在2009年底对发达国家的一项研究,要在目前的财政收支结构下,中期将财政收支差额占GDP的比重提升8个百分点,需要从以下四个方面着手:

首先,不再延长目前经济刺激的财政政策持续时间,包括回调税率,减少临时性一次开支等。这方面的可行性需要政府确信经济已从危机中完全恢复。2009年为了刺激经济,避免过度衰退,欧洲各国纷纷调低了税率,当年欧洲实际税负下降幅度是全球各区域最高的,若该政策成功退出,财政收支占GDP比重可改善1.5%。

其次,必须冻结除养老和医疗支出外其他任何实际人均支出的增长。这需要对财政支出进行彻底的重新评估,并且需要进行对应的财政制度改革,以有目的地削减低效、低优先级的支出。估计这些减支的措施能够改善财政收支占GDP的比例约为3.5%。

再次,抑制养老和医疗支出增长的改革也同样重要。虽然降低这些领域的支出比率非常困难,但是如果不进行改革,则这些领域的支出占GDP的比例在2015年至2030年之间将会上涨3～4个百分点,恶化财政状况。

最后,剩下的3%需要通过财政增收来完成。短期内可以提高税率,但对于欧洲来说,长期来看必须与拓宽税基的政策相结合。原因之一是现在欧洲的税率已经是全球最高了,很难进一步提升,另外最近几年欧洲的逃税现象也比较严重。

此外,这些债务国还必须改变消费习惯,超出预期的收入应该被储蓄起来,而不是花掉。可以发现,以上几个方面的措施无论是哪一条,都需要经济体付出大量的福利成本。

老龄化趋势加剧矛盾

最麻烦的是,在欧元区,为了应对债务问题而不可避免的财政调整与不可逆转的老龄化趋势有着尖锐的矛盾。

整体来看,占欧元区人口比重18.4%的50～64岁人口在未来的15年内都将陆续转化为老年人口。另外,未来10年内区内新增的适龄劳动人口主要来自15～24岁的区段,但其比例只有11.6%。加上出生率不足,人口严重老龄化将成为约束欧元区未来经济增长的最大因素。对应的,财政由赤字强行向盈余调整的过程也会非常痛苦,且难以持续,因为财政盈余提高本身就与这些国家人口老龄化要求的应享权益增加相悖。

财政和老龄化会导致这些经济体的年轻一代面临沉重的负担:既要为他们的前辈还债,还要为其养老,很有可能会产生社会不稳定因素。欧元区这些财政依赖的国家以后的经济发展可能会陷入既无货币政策支持,也无财政政策支撑的困局。最后,欧元的存续也将面临挑战。虽然希腊债务问题最终会得到妥善解决,但是,如果欧元区不能另外形成一套财政约束的长效机制和负债解决的方案,欧元区未来可能会遇到更大的债务危机,甚至会最终分化或崩溃。(摘自2010年第5期《资本市场》)