九芝堂(000989)处于估值洼地的百年老店

开篇：润墨网以专业的文秘视角，为您筛选了一篇九芝堂(000989)处于估值洼地的百年老店范文，如需获取更多写作素材，在线客服老师一对一协助。欢迎您的阅读与分享！

公司整体盈利能力一直在提升

公司近几年总收入增速不明显，主要因素是公司一直在对业务结构进行调整，压缩盈利能力欠佳的商业尤其是批发规模，提高工业比重。2007-2009年公司的工业比重分别占比由70.5％、74.4％提升至77.9％，实际上公司的中药业务一直保持着较好的增长态势。

盈利能力上看，一方面业务结构的调整有效地提升了工商两块业务的毛利率水平，公司整体毛利率由2007年的50.59％提升至2009年的59.55％；另一方面工业业务上公司一直强调精细化管理，通过降本增效，产品及整个工业的盈利能力也逐年提升，2007-2009年拳头产品如浓缩丸及驴胶补血颗粒的营业利润率均提升了2-3个百分点左右，工业营业利润率也由60.23％迅速上升至70.08％。

公司经营最大的特点是作风比较稳健，我们预计公司未来稳步扩大传统中药主业规模、精细化管理控制费用的经营模式仍将延续，公司的盈利能力还有提升空间。

一线品种的主要增长点来自于浓缩丸

公司一线产品中成长能力最好的浓缩九系列产品，近年来一直保持稳定增长，2009年收入2.39亿元，同比增长13.09％；2010年一季度收入增速也超过5％。

目前浓缩丸系列产品中收入比重最大的是六味地黄丸，约占7080％的份额。由于六味地黄丸滋阴补肾的疗效显著，市场认可程度很高，因此产品市场容量逐年均有增长。虽然六味地黄丸的生产厂家众多，同质化竞争非常激烈，但九芝堂的六味地黄丸收入规模仅位列宛西制药和同仁堂之后，居全国第三，规模优势非常明显；并且公司长期采用请明星代言的广告模式，品牌优势较同类品种也非常显著，因此近年来产品市场份额保持上升态势。其他系列产品如杞菊地黄丸、逍遥丸的市场空间也较大。

我们预计公司浓缩丸今年的增长有望达到10％左右，浓缩丸的加速成长期将出现在新基地达产之后。

驴胶补血颗粒增长略显乏力

驴胶补血颗粒2009年收入2.48亿元，同比下降5.58％，2010年一季度收入仍未见起色。当前中低端补血市场竞争非常激烈，而公司最大的竞争对手东阿阿胶对产品重新定位，阿胶块改走中高端市场，上半年提价近40％促进阿胶价值回归。相比之下，由于驴胶补血颗粒仍定位于中低端市场，产品价格敏感性较高，且最高零售价与出厂价之间的空间不到30％，因此未来产品提价空间不大，短期内预计公司对驴胶补血颗粒的目标是维持现有规模。

二线品种基数尚小但增速良好

公司工业的发展方向是“稳住中间，两翼突破”。公司中药产品线非常丰富，产品多达331种，其中独家产品就有31种，因此公司长期成长的动力不仅来自浓缩丸系列的增长.更多的还要依靠其他品种的共同增长。

二线品种中公司梳理出的8个过千万品种潜力都较大，其中如裸花紫珠片2009年销售突破了5000万元，该独家品种是二线品种中基数和增速都较快的品种，公司未来加大处方药的销售力度，首当其冲扶持的品种应当是它。其他较大的二线品种还有如健胃愈疡片、足光散等2009年收入都超过了3000万元，虽然这些不是独家品种，但目标市场广阔，能够依托公司的品牌实现增长。目前虽然公司二线品种的基数都还较小，但都是公司能够长期成长的主要源泉，裸花紫珠片等优秀品种加以时日重点培养，很有希望能成为下一个过亿品种。

新高管上任有望加快公司成长步伐

公司2010年5月14日公告了原董事长关继锋辞职，选举魏锋先生担任公司董事长，同时董事会秘书也暂由原财务总监代行的高管更换决议。由于魏锋先生是原公司实际控制人、涌金系大佬魏东的哥哥，同时也是2002年开始涌金系进驻九芝堂的元老级人物，因此此次魏锋先生的上任显示了涌金系将加强医药实业建设的决心。我们预计新高管的上任将逐步改善公司过去保守的经营作风，但步调不会太快，还是建立在比较稳健的基础上。

新基地建设将解决产能瓶颈

公司近年的一个工作重点是加快九芝堂长沙新基地的建设。由于新基地的建设工作前后已经几年时间，随着公司浓缩丸业务的增长，公司原有浓缩丸生产线的产能瓶颈问题已经凸现，公司只能依靠停产其他小品种的方法来弥补浓缩丸的产能不足。按照原有规划，新基地将建设一条国内最先进的浓缩丸自动生产线及其他领先水平的中成药出口车间、提取车间、中试车间等。目前新基地投资已超过3.5亿元，预计三年内将建成达产，界时将有效解决公司产能瓶颈、提升劳动生产率。

盈利预测及估值

我们认为公司拥有OTC企业最为重要的品牌和渠道优势，但由于核心产品市场竞争激烈，且公司整体经营作风虽稳健但仍显保守，因此成长性较弱。但公司一直在进行业务结构调整和精细化管理，盈利能力逐年有所提升，随着新管理层的上台和新基地建设步伐的加快，公司未来的成长能力将有望获得提升。我们提升公司的盈利预测至2010-2012年EPS分别为0.56、0.67和0.76元，目前公司处于“估值洼地”，我们给予公司未来6个月目标价为14.0元，给予公司“增持”评级。